当前纯碱生产利润均处于近几年来低位，部分装置按完全成本测算已然浮现较大幅度亏损，按现金流成本测算预计处于小幅亏损状态。当前产能状态下，后续需要计划外的检修才能维持平衡。中长期看纯碱依然是逢高空配的格局
阶段一：1-3月，远兴能源一期3-4线投产，国内产能和产量逐步提升，同时进口到港增加较多，供应端增量较明显；另一方面，春节期间需求表现偏弱，库存大幅累积；同时，节后整个黑色建材行情疲软，宏观氛围较差；在此背景下，纯碱价格下行，月差走弱。
阶段二：4-5月，光伏组件产量提升，市场对光伏后续需求预期非常乐观，光伏玻璃日熔量提高。同时地产方面出台一系列刺激政策，宏观氛围良好，纯碱价格大大反弹；然而纯碱库存继续累积，基差和月差也并未走强，这也表明了这波上涨的主要驱动在于宏观政策刺激改善了对未来的预期，而基本面并未明显改善。
阶段三：6-8月，宏观氛围降温，纯碱上游夏季检修量没有到达预期；浮法玻璃需求较弱，生产亏损幅度扩大，日熔量迅速下降，同时光伏装机增速下滑，产业链发生负反馈，光伏玻璃库存累积至高位，利润亏损，慢慢的出现冷修和降负，下游需求走弱。供强需弱背景下，库存持续累积至高位。宏观和供需基本面共振，纯碱价格大大下行，结构走弱。
阶段四：9月，刺激政策持续出台，宏观氛围良好；与此同时，低价导致部分高成本装置降负，纯碱价格反弹。
阶段五：10月至今，宏观氛围再度降温，市场回归基本面，纯碱库存累积至高位，价格震荡下行。
供应方面，国内纯碱仍处于产能投放周期，2024年新增产能280万吨，包括远兴能源一期3线期以及河南中天。此外，2023年下半年投产很多，包括河南金山五期200万吨、远兴能源一期1线年也带来了一些增量。因此2024年纯碱有效产能增速高达16.7%。
2024上半年，纯碱生产利润较好，但远兴能源负荷维持中性水平，青海昆仑和发投维持小幅降负状态，整体负荷维持在中性偏高水平。7-8月是纯碱传统检修季，但今年由于厂家对后市预期不好，上游检修力度不大，在检修季维持了同比较高的开工。8月下旬开始，由于上游利润迅速恶化，一些成本相比来说较高的装置开始降负或检修，但整体负荷降幅不大，因此全年开工率仍维持较高的水平，在86.64%，同比2023年降低1.4个百分点。全年产量预计比2023年增加480万吨左右，增速14.8%，这是一个很高的增速。
进出口方面，2022年海外能源价格高企，纯碱生产所带来的成本高，海外纯碱企业降负，因此有大量纯碱出口至海外。2023年海外能源价格下行，纯碱生产所带来的成本下降，开工上行。在此背景下，我国进口逐步增多，出口逐步减少，2023年8-9月，国内纯碱价格大大上行，进口窗口逐步打开，下游玻璃厂开始增加向海外碱厂采购纯碱。从2023年9月起，我国纯碱由净出口转为净进口，这一现象持续到今年上半年。2024年下半年，随着国内产能投放，纯碱价格大大下行，内外价差倒挂，出口订单增加，我国纯碱再度转为净出口，全年预计净出口在13万吨左右，相比于2023年的80万吨减少了67万吨左右。
浮法玻璃处于减产周期。从2023年二季度开始，由于浮法玻璃价格重心抬升，利润维持在相对不错的水平，大量冷修产线年末浮法玻璃日熔量增至17.3万吨。今年1-3月，虽然利润水准会降低，但整体仍为正，因此复产和新点火的产线月开始，冷修开始增多，日熔量逐步下降至16.0万吨以下。究其原因，还在于浮法玻璃生产利润恶化，亏损幅度已经到了2022年的水平，且部分产线运行时间比较久，到了可以冷修的时段。
光伏玻璃处于由牛转熊的阶段。2024年3-4月，光伏组件增产，光伏玻璃加速投产，市场对后续光伏玻璃投产预期非常乐观，认为到2024年底光伏玻璃日熔量能达到14万吨的水平。然而5月起，光伏产业链过剩格局兑现，开始发生负反馈，组件产量没有到达预期，光伏玻璃库存持续累积，生产利润迅速恶化。光伏玻璃产线开始较大规模地冷修，部分在产线也开始堵窑降负荷。
光伏组件过剩的根本原因在于需求增速放缓。过去几年光伏装机需求增速很快，主要增量来自中国。从供给端看，在积极政策导向、较好的盈利预期与较高的新增装机增速预期下，光伏组件供给随装机需求保持增长惯性，且超前建设大量产能，产业规模一直处于动态的相对过剩状态。在高速增长阶段，提前建设产能导能够较好地为光伏未来需求增长进行前置性的铺垫，但是一旦需求端增长放缓，产能过剩问题立马显现。组件产能过剩、大幅降价的深层次原因主要在于光伏行业同质化严重，在激烈竞争格局下，企业大多依靠大幅扩产和降价抢占市场。
在前几年需求高增长的支撑下，光伏呈现出一片欣欣向荣的景象，过度竞争问题被暂时掩盖。然而当前光伏装机增长遇到了较大阻力，原因在于近几年光伏大量并网带来的一系列问题，包括电网容量有限、配电网建设进度慢、可靠电源与储能配套不足导致的光伏弃电及光伏装机并网困难的问题，以及光伏发电同时率高带来的午间电力供过于求导致的电价大幅下降问题。并网困难、光伏利用小时数和电价下降等问题都导致推进光伏装机并网阻力越来越大，新增装机增速大幅下滑。在需求量开始上涨的潮水逐渐退去后，光伏行业的产能过剩、过度竞争问题都浮于水面。
轻碱需求方面，今年同比增速在7.5%左右。主要有如下三个增长点：1）轻碱下游相对分散，和日常消费相关，本身就有自然增长，受地产下行的影响有限；2）2023年前三季度，市场预期后续纯碱产能会大幅增加，和浮法玻璃厂商一样，轻碱下游同样也主动压低了原料库存。从2024年四季度开始，轻碱下游主动补原料库存；3）轻碱相对于烧碱的价差走弱，经济性变好，部分下游更多地使用轻碱去替代烧碱；4）碳酸锂的持续投产带来了一定轻碱需求的增量。
综合来看，2024年纯碱需求预计增加400万吨，增速12.2%左右。重碱需求量开始上涨主要来自于光伏玻璃，2024年光伏玻璃预计消耗纯碱745万吨，同比去年增加28.2%，浮法玻璃消耗纯碱量仅有小幅增加，增速预计在1.8%；同时，重碱下游补库也贡献了不少需求增量。另一方面，轻碱需求增速在7.5%左右。
库存方面，由于国产量大幅度增长，需求增速低于供应增速，中上游库存持续累积至极高的水平，2024年预计累库150万吨左右。当前静态看，产能处于过剩状态，如果开工率恢复2024年中等水准，库存预计会继续累积。
2025年纯碱计划投产装置不少，包含连云港德邦、连云港碱业、湖北双环、湖北云图以及河南金山，共计465万吨，2025年有效产能增速预计在8%左右。净出口方面，当前国内纯碱价格已经跌至低位，出口窗口打开。后续随国内装置继续投放，产能进一步增加，国内产能预计呈过剩状态，因此2025年预期重新转为净出口格局。
需求方面格局则不太乐观。浮法玻璃需求与地产竣工面积息息相关。真实竣工面积可以拆分为新开工面积自然推移部分和“保交楼”部分。地产竣工一般滞后新开工2年左右，2021年7月开始，地产新开工面积逐年同比都有较大幅度下行，2023年全年新开工面积同比2022年下降20%，因此2025年新开工面积推移的竣工面积同比预计也不好。“保交楼”方面，由于房企资金状况走差，预计2025年“保交楼”的力度也难有提升。综合看来，2025年地产竣工会促进下行。在这一背景下，浮法玻璃日熔量预计难以大幅度的提高，对纯碱的需求难有支撑。
当前浮法玻璃日熔量在15.9万吨左右，我们假设2025年浮法玻璃平均日熔量为16.5万吨，这是一个中性偏乐观的假设。
光伏玻璃需求最终取决于光伏新增装机的情况。从光伏新增装机看，当前形势不容乐观，阻碍增长的主要包括消纳问题、土地问题和电价问题。当前光伏组件产能仍然过剩近一倍，因此光伏装机增速如果下降，组件产量也难有进一步增长。此外，光伏玻璃这一环节也处于过剩格局，光伏玻璃库存水平处在历史高位。综合看来，当前光伏产业链均处于过剩的状态。当前光伏玻璃日熔量为8.6万吨，我们假设2025年组件需求增速为10%，对应的光伏玻璃平衡日熔量为11.1万吨，当前看这是一个偏乐观的假设。
轻碱方面，2024年轻碱需求增速预计在7.5%，年内轻碱对烧碱有替代，下游也有补库；展望2025年，补库的力度预计不会高于2024年。另一方面，轻碱下游和日常消费相关，而消费增速预计也不会太高。此外，轻碱对烧碱的替换当前差不多已完成，后续进一步替代的空间预计较小。因此我们假设轻碱消费2025年的增速维持在8.7%左右，这是一个偏乐观的假设。
在偏乐观的假设下，2025年纯碱全年平衡开工在81.3%左右，相较2024年的线个百分点。这说明纯碱产能仍然处于过剩的状态。
短期来看，中上游显性库存已经处在极高的水平。当前联碱法和氨碱法生产利润均处于近几年来低位，部分装置按完全成本测算已经亏损，现金流成本稍低，预计处于小幅亏损状态。当前产能状态下，后续需要计划外的检修才能维持平衡。中长期看纯碱依然是逢高空配的格局。
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